Bạn đã biết, các tài sản cơ sở và các hợp đồng tương lai của chúng tại 1 thời điểm nhất định thường có mức giá khác nhau (trừ thời điểm đáo hạn). Chẳng hạn cùng một thời điểm, chỉ số VN30 ở mức 1,400, nhưng hợp đồng tương lại VN30F1M lại có mức giá 1,450. Vậy tại sao có sự khác nhau đó? Nói cách khác, tại sao giá của hợp đồng tương lại này ở mức 1,450?
Trên thực tế, các tài sản phái sinh đều có thể định giá, tuy nhiên mục đích của việc định giá các tài sản phái sinh cũng như hợp đồng tương lại khác với việc định giá cổ phiếu. Việc định giá cổ phiếu giúp bạn xác định giá trị nội tại của nó, từ đó nhận biết được cổ phiếu đang được định giá cao hay thấp so với giá trị thực. Còn mục đích của việc định giá hợp đồng tương lại đơn thuần chỉ cho chúng ta hiểu rằng thị trường đang kỳ vọng gì vào tài sản cơ sở.
Quyền chọn, một sản phẩm phái sinh, có thể được định giá bằng mô hình Black-Scholes và cho chúng ta biết thông tin về biến động hàm ý của thị trường. Vậy việc định giá hợp đồng tương lại cho chúng ta biết điều gì?
Công thức định giá hợp đồng tương lai
Chúng ta xét một ví dụ sau: Một nhà giao dịch A vay một khoản tiền để mua một tài sản với giá hiện tại là S0 ,đồng thời chịu một mức lãi suất r cho khoản vay đó. Cùng lúc đó, nhà giao dịch này cũng mở vị thế Short hợp đồng tương lại tài sản này với mức giá F0. Đến thời điểm đáo hạn (sau một khoảng thời gian T), nhà giao dịch này thực hiện nghĩa vụ bán tài sản và trả lại khoản tiền vay cùng với lãi. Đây là lý thuyết nền tảng để định giá hợp đồng tương lại.
Việc định giá các tài sản trên thị trường luôn tuân theo nguyên tắc “no-arbitrage”, tức là không tồn tại các giao dịch có thể sinh lời với số vốn bằng 0. Nếu có, thị trường sẽ nhanh chóng thực hiện các giao dịch này và đưa mức giá của các tài sản trở lại trạng thái “no-arbitrage”.
(Arbitrage: Giao dịch chênh lệch giá, là các giao dịch không có rủi ro mà sinh lời lớn hơn lãi suất phi rủi ro).
Trở lại ví dụ trên, số tiền thu được từ bán tài sản phải bằng tiền gốc và lãi vay mà nhà giao dịch này đã vay từ ban đầu:
F0 = S0(1 + r)T
Đây chính là công thức để định giá hợp đồng tương lại. Do đó bạn có thể thấy, giá hợp đồng tương lại phụ thuộc vào giá giao ngay, lãi suất và kỳ hạn. Lãi suất thường được lấy là lãi suất phi rủi ro.
Ví dụ: Giá vàng giao ngay ở mức $1,900/oz, lãi suất phi rủi ro ở mức 2.5%. Bạn dễ dàng tính được giá vàng tương lai kỳ hạn 1 tháng là: 1,900(1 + 2.5%)1/12 = 1,903.91 (USD/oz). Lưu ý lãi suất tính theo năm, do đó thời hạn 1 tháng tương ứng = 1/12 năm.
Tuy nhiên hãy nhìn vào thực tế một chút. Dưới đây là giá hợp đồng tương lại chỉ số VN30 và chỉ số cơ sở của nó.
Chỉ số VN30 là 1,440 nhưng giá hợp đồng tương lại VN30F1M lại là 1,454
Dưới đây là một ví dụ khác về giá dầu giao ngay và giá dầu tương lai.
Giá dầu tương lai các kỳ hạn, có thể thấy giá kỳ hạn xa thấp hơn giá kỳ hạn gần
Theo lý thuyết trên, giá tương lai phải lớn hơn giá giao ngay, nhưng thực tế bạn thấy có nhiều trường hợp giá tương lai nhỏ hơn giá giao ngay, hay nói cách khác, giá tương lai không tuân theo công thức định giá nói trên. Do đâu mà tạo nên sự khác nhau như vậy?
Một yếu tố có thể khiến giá giao ngay tăng cao hơn giá tương lai là lợi ích “ngay lập tức” của tài sản, khiến người mua có nhu cầu vật chất hơn là nhu cầu mua trong tương lai. Chẳng hạn, vào mùa lạnh, giá dầu giao ngay thường cao hơn giá tương lai, do nhu cầu sử dụng năng lượng “ngay lập tức” để sưởi ấm, hay nếu cổ phiếu đang có nhiều tiềm năng tăng trưởng và tỷ lệ trả cổ tức cao, các nhà đầu tư cũng mong muốn sở hữu cổ phiếu ngay lập tức thay vì mua nó trong tương lai, cũng khiến giá giao ngay cao hơn giá tương lai. Điều này cũng đúng với hợp đồng tương lại chỉ số VN30.
Lợi ích này được phản ánh vào giá bằng một giá trị gọi là giá trị tiện lợi (convenience yield).
Ngoài ra, một yếu tố khác ảnh hưởng lớn đến giá tương lai đó là chi phí lưu kho. Nếu tài sản có chi phí lưu kho lớn, các nhà giao dịch sẽ muốn mua chúng trong tương lai hơn là giao ngay do họ phải chịu chi phí lưu kho. Điều này làm giá tương lai cao lên so với giá giao ngay.
Như vậy, kết hợp các yếu tố trên, ta có công thức để định giá hợp đồng tương lại:
F0 = S0(1 + r)T – Giá trị tiện lợi + Chi phí lưu kho
Khi gần tới thời điểm đáo hạn (T nhỏ), giá tương lai và giá giao ngay sẽ càng gần nhau, và chúng sẽ bằng nhau vào thời điểm đáo hạn.
Ý nghĩa của định giá hợp đồng tương lai
Giá của hợp đồng tương lại chính là sự kỳ vọng của thị trường vào giá của tài sản đó trong tương lai. Chẳng hạn, hợp đồng tương lại chỉ số VN30 kỳ hạn tháng 5 có mức giá 1,430 tức là các nhà giao dịch đang dự báo chỉ số VN30 sẽ ở mức 1,430 trong tháng 5. Bạn nên lưu ý rằng, đây là kỳ vọng của các nhà giao dịch và không phải là một sự dự báo chính xác.
Nhìn vào sự khác nhau giữa giá giao ngay và giá tương lai, bạn cũng có thể đánh giá nhu cầu vật chất của tài sản. Vị dụ trong trường hợp giá giao ngay cao hơn giá tương lai, giá trị tiện lợi sẽ lớn và các nhà giao dịch muốn mua tài sản vật chất thay vì mua hợp đồng tương lại.
Happy trading !
